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régulateurs et la mise en place d’une base de données publique sur les hedge funds (commissions, profil de risques …) sont des recommandations qui aideraient particulièrement les banques centrales dans leur prévention des risques de liquidité. De même, l’application d’un barème de notation plus différencié pour les produits structurés afin de permettre aux investisseurs de mieux appréhender les risques de liquidité et de marché inhérents à ces instruments.

Toutes les autres recommandations qui consistent à dire que les systèmes de gestion des risques se sont améliorés et que cette tendance devrait se poursuivre sans davantage de régulation (comme faire des stress tests uniquement…) sont insuffisantes. Elles apparaissent comiques au regard du naufrage du modèle « originate and distribute », tel qu’il a été développé jusqu’à l’absurde par les banques d’affaire internationales et qui implique tous les segments de la chaîne de transmission des risques dont les hedge funds. Cette crise a révélé la profonde inadaptation des modèles d’évaluation du risque de crédit à des produits de titrisation pour lesquels il n’existe de pas de base historique à la mesure des paramètres clés. Ces modèles se sont avérés totalement trompeurs en situation de stress lorsque les pertes fulgurantes, cachées dans les agencements très non linéaires des CDO, se sont réalisées

Ces analyses nous permettent de conclure qu’une amélioration de la réglementation des hedge funds devrait passer par une plus grande régulation des marchés du crédit et des hedge funds. Elle devrait se situer à la fois aux niveaux microéconomique et macroéconomique, concerner les facteurs de demande et d’offre, renforcer les prérogatives du régulateur public et enfin définir précisément les conditions d’une discipline de marché efficace comme la divulgation d’informations obligatoire et dont la principale composante serait les investisseurs institutionnels.

IV Les axes d’une régulation efficace du crédit structuré

La titrisation n’est pas en cause dans son principe. Conçue avec soin et discernement elle réduit le coût du crédit, donne plus de flexibilité aux banques et ouvre un accès des investisseurs institutionnels à des actifs construits sur les risques de crédit. Mais il faut être bien conscient que le modèle de la banque d’investissement « initier le crédit et vendre le risque » est une formidable machine à détruire de l’information. A l’origine il n’incite pas à investir dans la connaissance des emprunteurs, dès lors qu’il est possible de prêter sur la richesse anticipée, laquelle est à son tour fonction de l’expansion du crédit. Ensuite la chaîne de la titrisation est un processus de déperdition de l’information sur la capacité des emprunteurs ultimes à honorer leurs dettes. Lorsqu’on aboutit à des CDO vendus par des conduits hors bilan aux hedge funds et aux asset managers, les porteurs de risque en bout de chaîne n’ont aucun moyen pour faire une évaluation indépendante des notes des agences. La titrisation a nourri une dégradation massive de responsabilité.

Il n’existe de solution que partielle puisque rien ne peut empêcher la déperdition d’information qui est inhérente à l’éloignement du porteur de risque de l’emprunteur initial. Mais il est possible de faire en sorte que la titrisation ne soit acceptée par les régulateurs que si elle a un intérêt économique, c’est-à-dire que si l’avantage de transférer le risque l’emporte sur le coût de la dégradation de l’information sur la mesure du risque. Cela implique des réformes radicales par rapport aux errements actuels.

Les régulateurs de marché devraient n’accepter que des titrisations plus simples :

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